海通证券：维持梨园(605337.SH)“优大于市”评级 价值区间50.4元-63元

智通财经APP获知，海通证券(600837,股吧)发布新闻研究成果引述，维持芒果园(605337.SH)“唯之比西郊”评级，预计2021-23年上年为14.56/19.28/24.13亿元，归母盈利为2.72/3.61/4.51亿元，EPS为1.26/1.67/2.08元/股，顾虑母公司快速营收下降，予21年40-50倍的PE估值，对应合理实用性区间为50.4元-63元/股。

海通证券主要观点如下：

酱果汁乳冰淇淋龙头，营收高成长，财务指标唯异。

母公司1994年成立于浙江金华，二十多年来一直致力于分作乳冰淇淋、复合蛋白冰淇淋、乳味风味冰淇淋等系列冰淇淋的开发设计、生产线与经销商。母公司专注大单品战略，酱果汁乳冰淇淋深受增值者喜欢，为母公司奠定了低价唯势地位。

母公司营收下降势头21世纪，财务指标唯异：

1)2017-2019年收入和获利CAGR分别达到27.26%/42.2%，2021年上半年母公司意味着上年6.80亿元(YOY58.2%)，意味着归母盈利1.29亿元(YOY56.63%)。

2)盈利率从2017年的14.95%下降至2020年的19.73%，同时2020年ROE为34.48%，远激大型企业平均水平。

分作乳冰淇淋大型企业讲求双重一般来说，新制度度高，有缩减到大单品潜质。

分作乳冰淇淋具备软冰淇淋和乳品增值的双重一般来说，下降受益于乳品、软冰淇淋生产线力降低的共同驱动。迄今为止今后分作乳冰淇淋大型企业工业发展有着较高新制度度，据中国食品工业协会，2013-2018年分作乳冰淇淋规模以上企业总体营业额CAGR为13.38%。此外，分作乳冰淇淋增值过场具有多元化多样性，且大型企业中诞生了诸如半程AD钙奶、营养快线、旺仔果汁等激级大单品，证明分作乳冰淇淋大型企业具有缩减到大单品潜质。

厂商唯势突出，周围/提供者崛起步入成长曲线陡峭下一阶段。

母公司大单品酱果汁乳冰淇淋系列具有特殊的酱味厂商口感、丰富的厂商口味、稳固的厂商质量、适中的厂商定价，赢得了目标增值群体(14-35岁之间增值群体)的青睐，是母公司畅销20余年的当今厂商。此外母公司在酱果汁乳冰淇淋大单品快速下降的基础上，转回低价趋势大幅技术开发符合增值者生产线力的厂商，打造营收取而代之下降点。

母公司近几年加速崛起全省低价：华东低价为核心低价，华中低价和西南低价是母公司全面性整体设计的周围，华南、华北、东北、西北为母公司新整体设计低价，下降进一步。2017-2020年母公司数家商数量快速下降，CAGR为20%，同时单个数家商体量有着较大降低空间。

此外母公司以扎根全面性核心低价并逐步辐射带动临近周围低价的“周围数家方式而”有别于，在全面性技术开发县域低价的基础上，往上巩固地、西郊、省会城西郊低价，往下渗透至广大乡、村镇、村低价。同时拓展公立学校、晚餐小店、计量食堂、酒小店、上网等具有过场化增值生产线力的特通提供者，并加速技术开发便利小店、连锁小店、新零售等新兴提供者低价。随着业务全省化工业发展，母公司通过央视、京沪高速铁路媒体、新媒体、周围性广告投放及小店招等多种形式，进一步降低厂商在分作乳冰淇淋低价的品牌效应。

管理层稳固且享有持股无疑，降低成本快速崛起彰显产销两旺决心。

母公司董事会及高管大部分在母公司任职激十五年，是母公司培养的核心人才，此外母公司周围生产线厂长、经销商大区经理等业务骨干通过员工持股平台间接持有母公司股份。该行认为母公司管理团队稳固，同时核心人员持股将大幅提高管理、开发设计全力性，促进母公司进一步下降。

此外，2020年母公司多达厂商生产线量21.29万吨，且自有降低成本存在一定停滞。随着IPO募投项目以及香港交易所后两次对外投资项目的建成、投产，母公司将多达新增34.4万吨年降低成本。

该行认为，母公司香港交易所后大幅扩充降低成本，一方面母公司的全省性整体设计将形成一定规模，大幅提高厂商供应的及时和稳固度，好处满足低价生产线力，另一方面也反映了厂商端的不强生产线力以及母公司对于未来工业发展的决心。降低成本的全力扩建有望使得母公司抓住未来低价机遇，支撑经销商放量。

安全性提示：预防安全性，低价竞争加剧，新提供者、新低价拓展不及在短期内。